王如晨/文

康佳轉型,為什麼讓人不淡定?

康佳A業績孱弱,資本市場倒是幫忙。變化就有機會。

真擔心康佳會走向樂視風或早年國美風。而我希望,即便有所變化,盡量成為聯想控股風吧,那樣或許能讓人淡定一些。

對於不關注康佳的人來說,聽上去有些突兀,莫名其妙。

是。不過我也是最近關注到它中報。其中透露的最新動向,給我潛在的感受就是如此。

8月25日,深康佳A發布了2017年中報。數據顯示,營收114.06億,同比增32.49%;凈利3087萬,同比增140.53%;EPS為0.01元。

同比增幅嚇人。實際數字並不出色,看得出之前業績慘淡。家電業尤其黑電整體板塊一直不咋地,估值也低。但100多億營收凈利僅3087萬實在難說出口。而且,中報里,這凈利還不是來自主營,而是營業外收入,主要是資產處置。康佳同期經營性現金流為負,數字還挺高。整個中期實際業務面,並不好看。

不過,財報數據本身還反映不出真正動向。先直觀感受下面一段。

近日,康佳集團董事局主席劉鳳喜對《21世紀經濟報道》表示,20年前,彩電是高科技產業,還是最性感的。「不過,2000年以來,我們關注焦點是傳統企業如何轉變」,並強調,「康佳不再只是一家彩電公司,將轉型投資控股平台,彩電業務則謀求獨立上市」。

這基本給康佳定了中長期調子。但隱含的信息,有些讓人不踏實,不淡定:

1、彩電業之前確實性感,但要說2000年以來康佳關注焦點就是「傳統企業如何轉變」,明顯託大,有點為眼下找台階的意思,讓人感覺它很網際網路或很平台;

2、「不再只是一家彩電公司」,轉型投資控股平台。語義重心在後面,說明整個集團架構將是投資驅動,彩電業務在這層下面。

3、彩電業務謀求獨立上市。這,這是什麼邏輯呢?一方面你說它已經不像20年前那樣性感,說明至少不是當下新概念,如今又要它獨立上市。你這圈錢嗎?

我的預感是,彩電業務接下來可能想融資,比如釋放部分股權,引入戰略資本,如此,既可獲得資本奧援,也可擺脫包袱壓力。至於尋求IPO,短期可能只是說辭,尤其可用這個由頭吸引戰略資本。

這裡面一定有康佳集團的資本技鋪墊。畢竟,現有的康佳A若失去彩電主業,那整個就主業空洞化了。不要說投資者很難同意,就算同意,它自己這個周期怎麼填補空洞,確實很難。

所以,這裡體會一下我為何開頭說不希望成為樂視風或者早起國美風。你知道這兩家公司曾有過將旗下上市子公司過度工具化的典型經歷,甚至也是脆敗的原因之一。此處,你再將2、3結合就能看出,康佳集團未來也不排除走向依託旗下上市公司作為平台,為投資業務創造新的融資條件的路徑。未來,很有可能出現類似的工具化一幕。

那時,本質上,家電業之於康佳集團,就像樂視網之於此前的樂視控股,國美電器之於鵬潤。

你會說,這有什麼呢,不過就是很平常的集團化架構。不也跟聯想集團之於聯想控股一樣嗎?

形式上一樣,但同樣架構里,核心業務扮演的角色並不一樣。我說希望它成為聯想控股的架構,其實是想說,劉鳳喜的邏輯,應該建立康佳家電主業至少在中國獲得相當強的地位才好那樣表態吧。如果只是為了轉型,即便有這樣的邏輯,也不過是空架子。

這是我對它不太放心的一面。由於之前的2015年,它經歷過一輪極為嚴重的震蕩,足以「留名」全球商學院經典教材,我擔心的一面在於,康佳是在尋求一種妥協,過度迎合大股東主導的變革。

當然,我們沒有任何權利非議一家公司的轉型。尤其對於康佳。它身上其實有太多悲情。它可是中國老牌家電企業。有近40年的歷史。

當年它曾是中國CRT時代三巨頭之一。轉型平板時代也很有看點。但在體制約束下,它起個大早,趕了晚集。當海信、TCL們快速崛起后,它的地位卻開始持續滑落。

我說它有體制約束,主要是它身處大股東之下,有太多約束,導致它的機制很難符合市場化特徵。

它的意識絕對沒問題,當初朝平板時代轉型,過去幾年多朝智能化轉型,意識應該說都不落後,但它沒有真正的能力整合關鍵資源快速引導,更多停留在意識與理念階段。

這種體制給康佳帶來諸多約束,導致它與大股東之間不斷出現矛盾。早在2009年末,雙方矛盾就很明顯了。我記得很清楚,當年,康佳模組廠落地崑山,就是矛盾結果。深圳那邊尤其期望落在當地,但很難給它土地,而崑山有更多優惠。一個細節顯示出矛盾,項目動工時,深圳那邊來了多家媒體,回去后卻被要求不能作為重點報道。

主要矛盾集中在同業競爭。康佳是家電製造業。在中國,家電製造企業基本都是地產企業。康佳的商業模式註定了無法真正脫離土地經濟與地產形態。但由於大股東主業也是地產(主要是商業地產),雙方之間同業競爭矛盾持續很久。

對康佳來說,地產業務有雙重意義:一是天然的工業地產形態;二是有許多配套項目很容易變通轉化為商業地產形態甚至商品房,從而能平衡自身家電業務運營的壓力。多年,它手中的地產確實也增值多多。

格力、海爾、海信、長虹、TCL,地產業務都不弱,有的早就是上市公司了。康佳因為受制於華僑城,導致它很難在這個維度上有更深的布局。因此,雙方博弈深深。後來它們為了一處關鍵地塊,甚至對薄公堂,那可真是罕見一幕。

幾年來,康佳危機感深深。主業被對手拉開距離,它對業外收入就有一定依賴。地產業務能平衡部分風險。另外,華僑城雖身為大股東,並非絕對控股,只是佔據逾20%的比例。不過長期博弈中,它持續佔據上風,利益代表佔據康佳A董事會最多席位。

這種局面也導致過去多年康佳管理層與普通員工一直缺乏激勵措施。與其他同行相比,它顯得相當被動。

但上述一幕持續到2015年,竟被康佳中小股東聯合內部派系完成一場逆襲。它們竟然佔據了董事會多數席位,從而決定決策層的人馬。當時劉鳳喜被架空,換了新人。雖然後來很快又作了平衡,吸引大股東方面的代表,包括劉鳳喜本人,但中小股東選定的新總裁,仍然代表更多自己的利益。

那新總裁,也就是劉丹,當年也曾長期任職康佳,立過汗馬功勞。但後來轉戰行業,被中小股東選定、回歸后,實施的卻是休克療法。他激烈地甩掉了許多老人馬,中間甚至短短几天還有反覆。整個康佳無法經受住震蕩,主業明顯不利,而資本市場更是不滿。隨後復牌,竟然創下9個跌停。這也直接促成劉丹下課。

之後華僑城重新主導了董事會,康佳重獲安定。當然,大股東與劉鳳喜等人顯然也沒有完全走回過去老路,而是開始展現創新變革風向。整個2016年,主業元氣恢復,雖然利潤沒有真正的變化,許多業務主要來自資產處置,但是智能化轉型尤其是網際網路服務取得不錯的成效。

當然,最大的看點在於年末落實的全球高管人選競聘。雖然有些方面很難立刻改變,但仍還有新的血液流入。

2017年以來的康佳,基本上就在重新定位。它一是迎合華僑城整體轉型,二是自身也在尋求變革,釐定了劉鳳喜開頭的表述。

這一步確實取得了成效。中報至少再度盈利,雖然更多來自營業外收入,市場倒也穩定下來。

但是,我們也看到,康佳集團眼前的改革並不徹底。它依然有兩重風險:

一、轉型投資控股平台,我們並不擔心它的資本力量。更多是它需要豐富的投資經驗。康佳這方面積澱不深,雖有新的人馬幫持,想短期建立起口碑,還很難。而且,它並投資那些新創項目,更多追求能更快產生投資效益的領域。市場上有,但也未必成就它多少機會。

二、家電業務,過去為康佳集團甚至華僑城創造了很多營收,較長時光里,現金流也發揮了作用。但是眼下,我們認為,康佳集團對於這部分業務有透支的可能,就是說,它雖然不能帶來多少利潤,但短期還是要依賴它帶動營收,如果能IPO,還可以打通資本市場。在投資控制業務壯大之前,家電業務還不能過度弱化,否則整個康佳集團都可能顯得空洞化。

2017年,康佳營收目標是300億,凈利要達到3億。這意味著,家電業仍會是核心營收倚重,而利潤恐怕仍會來自業外。最新公告里提到,一處核心資產處置如果能按預定目標,在2017年完成,按它持有的70%比例計算,可能獲得30多億的收益。

現在看看,到底還是地產生意才能拯救公司啊。

我說康佳轉型,不讓人淡定,並非完全否認它選擇的這條路徑。後者確實有一種新的味道:不但可以進一步消除與大股東的同業競爭關係,也可以化解地產政策調控與彩電板塊成長的雙重壓力。

早在10多年前,海爾就確立過金融+產業兩輪驅動的路徑,它一度被視為GE的擁躉。

但康佳主業談不上穩固。它在跟時間賽跑。如果不能儘快形成新的造血功能,尤其是利潤點的挖掘,它也會面臨坐吃山空。它的財務面很難形成真正內在的體質化的提升。2017年中報雖然表面盈利,但也建立在透支某些資源基礎之上,在我們看來,2018的康佳,將會面臨一波更大的挑戰。